KORAY GAYRİMENKUL YATIRIM ORTAKLIĞI A.Ş.

BİLANÇO ANALİZİ

Dönen Varlıklar

1,72 milyar TL → 1,93 milyar TL (+%12,5)

Öne çıkan hareketler:

Ticari alacaklar: 86,7 milyon TL → 150,5 milyon TL (sert artış)
Stoklar: 1,21 milyar → 1,34 milyar TL (+%10,5)
Finansal yatırımlar: 160,1 milyon → 6 milyon TL (büyük düşüş – muhtemelen tahvil/ters repo çözümü)
Diğer dönen varlıklar: 106 milyon → 245 milyon TL (2,3 kat artış)

Yorum: Likidite bileşimi değişmiş; finansal yatırımlar çözülüp işletme sermayesi kalemlerine kaymış.

Duran Varlıklar

5,94 milyar TL → 6,64 milyar TL (+%11,8)

En önemli artış:

Duran stoklar: 5,71 milyar TL → 6,45 milyar TL (+%12,9) → Devam eden projelerde ölçülebilir büyüme
Yatırım amaçlı gayrimenkuller sabit: 123,9 milyon TL
Maddi duran varlıklar artmış: 8,2 → 15,4 milyon TL

Kısa Vadeli Yükümlülükler

1,12 milyar TL → 1,85 milyar TL (+%65)** → önemli artış**

Artışın ana sebepleri:

Kısa vadeli borçlanmalar: 16,4 milyon → 253,4 milyon TL
Diğer borçlar: 9,8 milyon → 382 milyon TL (ilişkili taraflara 368 milyon TL oluşmuş)
Ertelenmiş gelirler: 996 milyon → 1,01 milyar TL

Uzun Vadeli Yükümlülükler

4,64 milyar TL → 4,91 milyar TL (+%6)

Ana kalem:

Uzun vadeli ertelenmiş gelir: 4,03 milyar → 4,45 milyar TL

Bu kalem GYO’larda henüz teslim edilmemiş projelerden alınan satış avanslarıdır; projelerin yüksek talep gördüğünü gösterir.

Özkaynaklar

1,89 milyar TL → 1,80 milyar TL (−%4,7)

Nedeni:

Net dönem zararı: −85,9 milyon TL
Sermaye artışı var ancak zarar bunu absorbe etmiş.

GELİR TABLOSU ANALİZİ

Hasılat

291,4 milyon TL → 279 milyon TL (−%4)

Satışlarda hafif daralma.

Brüt Kar

45,5 milyon → 44,9 milyon TL (yatay)

Brüt kâr marjı:

2024: %15,6
2025: %16,1 → hafif iyileşme

Esas Faaliyet Karı

–111,3 milyon TL → –142,7 milyon TL
Zarar 30 milyon TL kötüleşmiş

Nedenleri:

Faaliyet giderleri:
- GYG: 71 milyon → 103 milyon TL
- Pazarlama gideri: 233 bin → 81,7 milyon TL (çok yüksek artış)

Net Dönem Karı

2024: –217,6 milyon TL
2025: –81,1 milyon TL

ZARAR AZALMIŞ (%62 iyileşme)

Bunun nedeni operasyonel iyileşme değil;
ertelenmiş vergi gelirinin 161 milyon TL pozitif etki yaratmasıdır.

NAKİT AKIŞ ANALİZİ

İşletme Faaliyetlerinden Nakit Akışı

2024: –962 milyon TL
2025: +257,9 milyon TL

Çok büyük iyileşme

Ana nedenler:

Parasal pozisyon düzeltmesi (+982 milyon TL)
Ertelenmiş gelirlerde artış (+432 milyon TL)
Diğer borçlardaki artış (+376 milyon TL)
Duran stoklara yapılan ek yatırım (–872 milyon TL)

Yatırım Faaliyetleri

–10 milyon TL → düşük yatırım

Finansman Faaliyetleri

–258 milyon TL

Kaynak:

Borç geri ödemeleri: –253 milyon TL
Temettü: –4,53 milyon TL

Nakit Değişimi

Nakit: 31,9 milyon → 21,4 milyon TL

10,5 milyon TL azalma

GENEL DEĞERLENDİRME

Olumlu Noktalar

İşletme nakit akışında önemli pozitif dönüş
Proje avanslarında artış (talep güçlü)
Zarar geçen yıla göre küçülmüş
Büyük ölçekli projelerde stok birikimi büyüyor (gelecekte gelir potansiyeli)

Olumsuz / Riskli Noktalar

Esas faaliyet zararı büyüyor (maliyet + gider artışları)
Pazarlama giderleri çok sert yükselmiş
Kısa vadeli borçlar 15 kattan fazla artmış
Diğer borçlarda ilişkili taraf yükümlülüğü yüksek (367 milyon TL)
Finansal yatırımlar çözüldüğü için likidite daha zayıf
Nakit sadece 21,4 milyon TL

SONUÇ

KGYO’nun 2025 3Ç finansalları operasyonel olarak zayıf ancak nakit akış bazlı iyileşen bir tablo sunuyor.

Proje avansları yüksek → satış temposu iyi
Esas faaliyet zararı büyük → operasyonel verim sorunlu
Vergi gelirleri net karı yapay olarak iyileştiriyor
Nakit düşük, kısa vadeli borçlar hızla artmış → finansal risk yükseliyor

KGYO temel olarak “yüksek avans yeteneği olan ama operasyonel maliyetleri kontrol

ROA – Aktif Karlılığı

Aktifler kâr yaratmak yerine küçük bir oranda zarar üretiyor. GYO gibi büyük stokları olan şirketlerde ROA düşük olabilir ancak negatif olması operasyonel verimsizliğe işaret eder.

ROIC – Yatırılan Sermaye Karlılığı

Şirket yatırılan sermayeden pozitif getiri üretemiyor.
Özellikle yüksek pazarlama ve yönetim giderleri ROIC’i negatife çevirmiş durumda.

DuPont Analizi

Şirket yüksek varlık büyüklüğüne rağmen esas faaliyetlerde zarar üretiyor.
Sermaye kârlılığı negatif → sürdürülebilir kârlılık için operasyonel gider kontrolü şart.
Kaldıraç yüksek olduğu için kârdaki küçük bir düşüş bile ROE üzerinde büyük negatif etki yaratıyor.
NOPAT negatif olduğu için şirket sermayesini ekonomik olarak değer yaratmak için kullanamıyor.